转型路径：FOF、PE还是ABS ？

基金子公司面临着三个选择，是FoF、PE还是ABS？

眼下基金子公司的转型需求显然已经刻不容缓，在这个态势下，基金子公司面临着三个选择，是FoF、PE还是ABS？

　FOF还是PE？

由于公募基金属于轻资产型金融机构，因此多数基金子公司缺乏净资本补充能力也是大概率事件。

据Wind数据统计显示，截至12月1日，注册资本最高的基金子公司仅为兴业财富的3.8亿元；而更有多达43家基金子公司的注册资本低于5000万元。

在资本金补充前景不明朗的情况下，基金子公司必然要面临着两种路径的选择。

其一是选择资本消耗较小的“标准化金融工具（或产品）”投资业务，例如投向私募基金或专户的类FOF业务；其二是在同等规模下选择管理费率较高的业务类型，提高收入规模比，代表业务是管理费较高的私募股权投资业务。

在第一种“类FOF”的转型设想中，基金子公司将提供产品、渠道或交易策略支持的，即基金子公司涉及产品设计、发行、募集、管理配置、风险把控等多个环节。其主要的投资标的策略类型的阳光私募基金或主动类专户。

不过，基金子公司在该类业务中更多是扮演中后台的类PB角色，缺乏核心竞争力。因此有业内人士对此并不看好。

“其实这种业务像一些外包的经纪公司也可以做，比如国金道富，所以也没必要利用子公司的牌照，除非是为了做规模好看；而且基金子公司在这类业务上是缺乏核心竞争力，最后的结果可能是费力不讨好，”上海一家基金子公司副总说，“说白了这个业务的牌照性质并不强，你不用子公司一样可以做。”

不过，若基金子公司拥有较强的募集能力，并通过发行类FOF产品进行包装、组合设计来扮演私募市场的“机构买方”角色，也有在该类业务上实现品牌化的可能。

“净资本约束后，子公司牌照如果能发挥出足够的募集优势，还是有可能组FOF的，”前述基金子公司副总说，“问题是行业中的多数子公司都在做通道，用心做这块的也并不多。”

另一种转型方向是将基金子公司发展成一家VC/PE机构（私募股权基金管理人），其主要运营模式包括发行产品募资后，在场外市场或新三板市场遴选标的进行投资，或利用资源优势攫取优质标的的投资额度打包成专项计划向市场销售。

事实上，12·2新政也鼓励基金公司设立专门的VC/PE子公司来引导基金子公司的多元化和专业化。

但转型VC/PE机构时，基金子公司也至少要面对三个待解难题。

一是市场容量不足，即目前VC/PE市场供给存在严重的过剩现象，优质股权标的资源稀缺，即便是在透明程度较高、较有优质代表性的新三板市场，投资机构也仍然颇为谨慎；二是资源优势不明显，在过去严重依赖通道业务的情况下，和传统的PE机构相比，基金子公司缺乏优质股权标的投资额度的获取能力；三是专项计划在IPO投资退出时仍然面临解包还原的需求，即目前发行政策仅接受公司型、合伙型基金作为拟IPO公司股东，但产品类股东的合规地位尚未被确认。

“若基金子公司真的要转型做PE，其实应该考虑设立专门的PE子公司，这也是政策所允许的，PE子公司和专户子公司应该也不是一回事，因为发起公司制、合伙制基金必然会出现下设子公司的情况，但目前专户子公司是禁止下设机构的。” 北京一位接近监管层的基金子公司负责人强调。

ABS定位尴尬

业务也被基金子公司视为转型的“救命稻草”。

这种情绪最早出现在基金子公司监管收紧初期，彼时不少业内人士也曾猜测，甚至笃定监管层在打压通道、融资类业务的同时，会对标准化的ABS业务促成鼓励效果。

“因为这些年鼓励的方向是非标转标，去通道化，去刚性兑付，所以听说子公司要被净资本上锁后，我们很快就把ABS视为一个重要的方向发展，”华南一家基金子公司ABS人士感慨，“但后来ABS业务的风险系数不断提高，这让我开始对此前的判断有了怀疑。”

早在12·2新政的讨论稿阶段，ABS的风险占用的确较动辄系数达1%的通道业务、融资类业务更有优势，其挂牌与未挂牌系数仅为0.2%和0.1%。

但在后来的征求意见，再到最终落地正式版中，上述风险系数各自被调高了四倍，达到了未挂牌的0.8%和挂牌的0.4%，这显然会让一些资本实力不强的基金子公司望而却步。

事实上，之所以提高ABS的风险占用，也和监管层关注到一些基金子公司试图转型ABS业务的冲动有关。

“当时搞净资本，不少基金子公司当出头鸟往这个方向转型，但实际上这些公司对政策的预期判断上‘自作多情’了，仅从目前对基子的种种限制看，监管层从来没有释放过鼓励基金子公司去做ABS的信号，”一位接近基金业协会的基金高管坦言，“最终版再一次调高了ABS的风险系数，可能就是对这些市场声音的澄清。”

和并不会构成资本消耗的券商相比，基金子公司在ABS业务上付出成本可能相对较高。但这一规定实际上是在契合监管层对基金公司“轻资产”金融机构的定位，而非针对ABS提出苛刻要求。

“之所以这样规定，是因为基金身份，而不是因为ABS业务多么的符合市场需求和政策目标，”前述基金高管称，“如果风险系数过低，子公司规模膨胀并不符合削减其规模、防范金融风险的整体目标。”

不过，也有基金子公司人士坚持认为，在挂牌ABS的业务环节仍然有可预见的业务空间，但资本金的不足仍然需要股东给予足额的支持。

“如果基金子公司的股东有注资意愿，同时通道业务存量不是很大，是有条件扩宽ABS的业务的，但是必须按照0.4%的挂牌ABS来操作，比如对照1000万的净资本，最大的业务规模应该能有25亿元，”一家银行系基金子公司ABS项目负责人称，“假设承销费能达到0.3%-0.4%，每年1000万净资本能够实现的收入能够达到750万元到1000万元，若净资本放大到1个亿，年收入也能接近1个亿。”( 编辑 杨颖桦)

（：柳苏源 HN091）