IPO退出不敌去年 年末VC/PE退出策略转向

如果单从退出数量和账面回报来看，对于VC/PE机构而言，今年无疑是一个退出小年。临近年末，又到了一年一度不得不面对LP（有限合伙人）的时候，作为GP（普通合伙人），业绩压力自然不容小觑。是LP现实还是GP不够优秀？在业内人士看来，顺利退出的前提是投资时选对标的，投资结构决定了未来的退出策略。在IPO频频破发，政策鼓励私募股权基金参与上市公司并购重组的背景下，并购退出越来越成为市场主流。

“LP都很现实”

临近年末，VC/PE机构的退出压力也在增大。“LP都很现实，退出赚了多少钱，没有这些不要跟他们谈。”上海某中型券商PE董事总经理表示。

从数据上看，今年整体退出形势的确不敌去年。清科数据显示，今年中国企业境内IPO数量大幅下滑，去年最高峰是438家，今年前11个月仅有100家左右。境内上市总市值大概是1.2万亿元，境外上市总市值接近2万亿元，境内上市平均市值为120亿元，境外上市平均市值是194亿元。此外，今年VC/PE支持中企IPO数量是119家，同比下降55.9%。在退出回报上，今年前11月VC/PE支持企业境外上市的账面回报是9.52倍，境内的是2.59倍，境外回报比境内要高出不少。

上述上海某中型券商PE董事总经理坦言，最近一两年其所在机构频繁地做了一些短期交易，20多个项目中大概有四分之一是通过劳务转让退出的，IPO和并购重组也有。“短期追求的是绝对收益，一个项目每年有年化40%-50%的投资回报率，对于我们来说，就可以退出。”

上海某中型VC创始管理合伙人认为，VC/PE机构在考虑退出的时候，至少需要具备三点：第一，投资应该是一个逐步的退出，而不是一次性的、突然的、没有任何征兆的退出。第二，在逐步退出过程中，希望看到每一次退出都有一定溢价，这也是退出的前提。第三，在IPO整体不振的情况下，可以通过转让的方式，判断投资的企业下一个阶段需要什么样的产业资源，主动去寻找一些产业投资人和战略投资人，以一个相对具有竞争力的估值，将份额进行转让。

“投资结构决定退出策略”

在江苏某中型VC合伙人看来，投资结构决定了未来的退出策略。“我们一个基金里面即使只有三五亿的盘子，也会在早期、中期、晚期项目上各配置不同的比例，如投到Pre-A轮大概占一半，投到成长期大概占30%，投到早期约占20%。因此基金在投后3年到5年会有成熟的IPO出来，而且可以完全覆盖本金。后面的成长期或者更早期的项目，我们就可以博一个更高的收益，或者通过转让的方式退出。”

该合伙人进一步表示，现阶段退出方式主要还是国内市场，以IPO和并购退出为主。“我们今年退出的一个项目是在2011年投得比较早期的项目，这个项目成立后第二年我们就进行了投资。按照目前的估价，回报率是35倍。”

前述上海某中型券商PE董事总经理认为，评判是否是优秀的退出，第一个要素是投资回报率。对于机构而言，在绝对收益和退出速度上，更关心速度。其次是附加价值，如果是券商系基金，对于通过IPO和并购重组的一些企业，可以在后续二级市场上为它们做附加价值服务。第三点是安全性，在股权劳务转让给第三方的退出过程中，受让方的资金来源和资金合法合规，是不是影响企业将来IPO或并购重组，这一点非常关键。

“并购越来越成为主流”

北京某大型VC董事总经理认为，随着IPO数量的走低，更多的产业资本开始谋求进行海外并购或者国内并购，即并购越来越成为主流。“今年监管层对并购给予了不少鼓励政策，而从国际市场来看，并购退出则一直都是市场主流。”

在不少业内人士看来，推动VC/PE机构退出策略转向的还有新股的频频破发。前述上海某中型VC创始管理合伙人认为，价值倒挂在于阶段流动性的提前透支。现在未上市的企业，特别是Pre-A轮阶段的企业，过早把一级和二级中间的溢价透支掉了。

“我们并不是特别关注后期阶段的投资，主要还是在早期阶段，特别是商业化本身的阶段。呼吁大家更多地关注成长性的溢价，以及基于企业成长性的价值投资。”这位合伙人说。