为分享企业价值而买入

景顺长城优势企业基金经理 江科宏

我们在二级市场上买入股票，并长期持有，本质上是在买入一家企业，而二级市场只是提供了一个流动性交易场所。对企业价值作出准确判断是一件比较困难的事情，而且市场情绪总是波动很大，因此股票价格总是宽幅波动。有些投资者在捕捉价格短期波动上有优势，但我们倾向于离市场远一些，更多关注企业价值的变化，通过分享企业价值来获取稳定的回报。

我们更多站在企业家的角度判断企业价值。如何经营一家企业，使其在激烈的市场竞争中保持并发展自己的竞争优势，如何在行业景气循环中扩张自己的市场份额并保有较高的盈利能力。企业是否具备充足的现金流，当需要融资的时候，什么样的财务结构最有利于股东价值的最大化；当需要投资的时候，项目的收益率和资金回收期是否具备相对优势。长期看，企业是否具备竞争优势，是否能够持续创造自由现金流，资本回报率相对其它投资是否有更大的吸引力，这些都是我们衡量企业价值的关键因素。

我们通过几个维度去判断企业的竞争优势。企业能否提供差异化的产品使得竞争者难以模仿；品牌影响力能否让企业产品拥有定价权；企业生产上是否具备低成本优势，使得企业有更多资源投入；消费者对于企业产品和服务是否有较强的依赖性；企业能否在销售渠道、专利、网络平台等生产要素上屏蔽其它竞争者。如果企业拥有以上一个或多个经营特征，那我们认为企业便具备一定的竞争优势，值得我们去研究这些优势是否能够持续，是否能够为企业带来足够的发展空间。

为了更深入了解公司的业务和竞争优势，需要对公司财务报表做出进一步分析。我们通过分析资本回报率、毛利率、现金流、收入、利润、营业周期、负债率等各项指标来了解公司如何定价，影响成本的关键因素，收入增长的来源及波动原因，影响资本回报率的因素，资本开支、融资结构等，我们希望看到公司在未来具备更稳定的盈利能力和更强的现金流，能否真正做到回馈股东。

市场在变，企业价值也在变。那些基业长青的公司，也经历了多次的自我创新和进步，才能够维持竞争优势，促进企业价值的不断增长，更不用说那些昙花一现的公司。对企业价值的分析不是一劳永逸的事情，而是需要持续跟踪和评估的过程，是去伪存真、优胜劣汰的过程。

我们有了对企业价值的大体判断，也始终坚持买股票就是买企业的核心理念，以什么样的价格买入就成为了我们关心的问题。我们希望以较低的价格买入，更多是出于对不确定性的敬畏，对企业价值的准确评估是非常困难的，能有大致范围都需要有许多假设，这些假设稍微变化一些，结果就会差别很大。我们可以说这是一个好企业，但有多好，能值多少钱，是没有绝对把握的，因此更低的估值为我们提供一个安全垫，能让我们更有信心长期持有。

我们始终希望持有那些基业长青的公司股票，跟随企业成长，但投资上不可避免的几个原因使得我们也会在二级市场卖出股票。第一个原因，企业价值发生了不可逆转的变化，基本面恶化使得当初买入的理由已不复存在；第二个原因，组合分散风险的需要，单一公司股价严重高估，占组合比重过高时，需要适当减持以降低组合波动风险。

有竞争优势，能够回馈股东的企业是值得长期投资的企业。我们为了分享企业价值而买入股票，相信这种投资理念能够带来长期较稳定的投资收益。

（：张功成 HN092）