定量研究：对分级基金A类份额定价的再思考

投资要点

AB份额的定价权之争:从长期来看,A类份额具有固定收益类品种的属性,其合理价格是相对明确的,因此存在一个理论上的折溢价率;而借助配对转换机制,我们能够得到B类份额的理论折溢价。在实际交易的过程中,AB份额的实际价格偏离理论价格是一种常态。特别是在牛市中,从短期来看B份额的实际折溢价会对A份额的实际折溢价形成显著影响。

A类份额定价是否存在差异化?我们认为A类份额还拥有一个内含的期权价值,受到约定收益率、标的指数增长率和波动率等多重因素的影响,这是不同A类份额的定价差异所在。

影响A类份额理论价格的因素:(1)、约定收益率与A类份额的理论价格呈正相关;(2)、标的指数的波动率和平均涨幅对A类份额的定价影响比较复杂,需结合约定收益率来分类讨论。一般来说,约定收益率高于市场收益率的A类份额,标的指数的波动率与理论价格呈负相关,标的指数的平均涨幅与理论价格呈正相关;而约定收益率低于市场收益率的A类份额,标的指数的波动率与理论价格呈正相关,标的指数的平均涨幅与理论价格呈负相关。

市场上A类份额的交易价格普遍被低估:即使是高约定收益率的A类份额(如食品A和房地产A)也是如此。我们认为,造成这种现象的主要原因是当前市场对A类份额的定价忽略了内含的期权价值,在牛市预期下,市场认为A类份额的下折是遥不可及的事件。

事实上,像非银、资源等波动率较高的行业分级可能更容易发生下折,因此期权价值更突出。然而此类A品种可能被市场低估程度最高,理应引起重视。

市场会修正对A类的错误定价吗?此前市场上总共发生过3例下折案例,和3例临近下折的案例,我们发现市场通常会在接近下折的时候对A类的定价进行快速修正。兴业证券股份有限公司