大摩华鑫：国内量化对冲基金需将仓位降到7成以下

近期，国内量化对冲基金经历考验，他们的对冲工具——股指期货面临严格管控。9月初，中金所发布了四条措施：一是沪深300、上证50、中证500股指期货客户在单个产品、单日开仓交易量超过10手的将构成“日内开仓交易量较大”的异常交易行为；二是将沪深300、上证50和中证500股指期货各合约非套期保值持仓交易保证金标准由30%提高至40%，沪深300、上证50和中证500股指期货各合约套期保值持仓交易保证金标准由10%提高至20%；三是将股指期货当日开仓又平仓的平仓交易手续费标准，由目前按平仓成交金额的万分之一点一五收取，提高至按平仓成交金额的万分之二十三收取；四是加强股指期货市场长期未交易账户的管理。

如果说中金所在8月底上调非套保持仓保证金的举措是为了抑制股指期货的过度投机，那么9月初出台的这四项措施相当于掐住了股指期货的七寸要害，将对期指投资者产生重大影响。首先，股指期货的短期投机者(包括套利交易者)几乎被宣判死刑，当日开仓又平仓收取万分之二十三的手续费意味着日内交易成本急剧上升，而单日开仓10手的限制则能够显著压缩期指策略的运行容量；其次，尽管套保账户除保证金上调外并没有受到中金所的其它交易限制，但因为期指多头的交易受限，套保账户很可能面临没有交易对手的尴尬局面，也将在一定程度上对套保策略的执行造成影响。从9月7日开始至今的期指成交量就是最好的证据，日均1.87万手的IF主力合约成交量已不足历史的二十分之一。

目前国内的量化对冲基金，如果要在当前的市场环境下继续运行，首先要将仓位降到7成以下，因为只有这样才能够留存足够的现金以支付40%的期货保证金；其次，为了可以在3天内将对冲的仓位从零加至7成，产品规模就必须控制在4300万元以内，因为股指期货的每天开仓限制为10手，而如今的IF合约价值约在100万左右，3天内最多只能卖出3000万元的IF合约；最后，不能够一次性卖出10张期指合约，因为当前的期指已无法提供相应的流动性支持，从盘口数据来看，买1的实时挂单往往在3手以内，而买卖价差的波动也十分频繁，所以我们需要将10张期指合约分5次甚至10次进行交易，并逐一盯盘操作，即便这样，也难以有效降低流动性缺失所带来的额外成本。

毋庸置疑，阿尔法策略在当前的市场环境下已是步履维艰，加之股指期货长期大幅贴水，量化对冲基金不得不去寻找新的交易机会。所幸市场依然不乏此类机会，比如商品期货的CTA策略、分级基金的套利策略、个股的事件驱动策略，以及海外期指对冲策略等。