前海开源杨德龙：迎接价值投资新时代

我在四月份发表了研究报告：价值投资春天来临，当时引起市场的广泛反响，很多投资者都深表赞同。我们看到今年春节以来大盘的走势基本是震荡反弹，反弹的力度是比较弱的，呈现走两步退一步的走势。这主要是经过去年三轮股灾之后，很多投资者都心有余悸，所以在做多的时候非常犹豫，市场的反弹也一波三折。这也是市场见到大底特征，一般来讲市场见到大底之后，不会立即出现反弹，而会呈现一定的震荡整理，而后才出现逐波的反弹，所以今年以来大盘这样的走势应该是在情理之中的。

在震荡反弹的时候，一些蓝筹板块，特别是一些分红收益率比较高的蓝筹股，反弹的幅度比较大的，特别是我今年上半年大力推荐的一个板块白酒，业绩非常好，白酒整个行业的业绩也都是比较好的。今年上半年在茅台、五粮液等高端白酒的带领之下，白酒行业出现明显的回暖，营业收入和净利润双双出现增长，同时利润的增速普遍高于营收的增速，这也说明白酒行业确实已经经历过寒冬期，开始进入行业业绩反转的时候，这也验证了我们之前的判断。

前些年，由于反腐的影响，白酒行业的业绩出现了较大的下滑，白酒股的股价也出现了大幅调整。我们看到三年之后，反腐败的影响逐渐被消化，原来政府消费的一些白酒开始转向民间消费。以前我们经常喝不到真茅台，假酒很多，但现在我们可以喝到真的茅台。所以反腐之后，假酒劣质酒的市场被挤掉，真正好的白酒并没有受到太大的影响，像茅台、五粮液的利润都出现了一定增长。从股价来看白酒股的股价也出现了比较大反弹，贵州茅台甚至创出了历史新高。

股灾之后，投资者开始真正审视上市公司的业绩，有业绩的公司股价上涨出现更好的持续性。另外从监管层角度来讲，逐渐开始出台各种政策打击炒作之风，比方说打击壳资源、炒次新股、题材股。这些政策导向很明显，就是引导资金从炒题材转向投资价值股。对于价值投资者来讲，今年应该是比较好的时点。

五一的时候我去美国奥马哈参加巴菲特的年会，对巴菲特的价值投资深有体会，当时也写了几篇价值投资的文章，大家有兴趣可以看我的微信公众号(杨德龙宏观策略研究)或者上网搜一下相关文章。巴菲特作为投资大师，是唯一依靠投资股票进入世界前100富的富人，其他的都是做实业的。巴菲特的成功很大程度上是坚持了价值投资的理念，挖掘了一些好公司，并且通过长期持有来获得非常高的回报。如果说巴菲特也做短线或者做波段的话，那么很多牛股都会错过。他持有的这些公司以消费类的公司为主，因为无论什么样的时代，什么样的周期，消费股的持续增长都是相对较强的，业绩增长也是比较稳定的，所以消费股也是巴菲特重点持有的板块。

巴菲特当时在年会上边喝可乐边回答问题，因为他重仓了可口可乐，所以他也不遗余力地为可口可乐代言。当有投资者问到“有媒体报道喝可乐影响身体健康”时，他开玩笑的驳斥道“我也每天都喝可乐，我的身体1/3是有可乐组成的，你看我现在不是还很健康吗？现在都已经活到86岁了”。当巴菲特买入一家公司之后，他会希望跟公司一起成长，有时候会派出一些人进入董事会甚至替换管理层，总之通过各种方式帮助企业成长、树立品牌。这点值得国内投资者学习。

巴菲特对价值投资的坚持是非常坚决，也非常持之以恒的。过去四十年来看，巴菲特经历过很多次股灾，熊市，但并没有因为市场下跌，就卖出手中的好股票，更不会因为市场疯狂而去追高一些有泡沫的股票，比方说2001年美国科网泡沫破裂之前很多人都大量买入科技股，特别是网络股，涨幅很大，巴菲特一直顶着诱惑没有买，也避免陷入到泡沫破裂的泥潭之中。

08年次贷危机之前也有很多投资者疯狂买“次贷”，希望获得超额收益，但巴菲特也是抵住诱惑没有去买，避免了在次贷危机中直接蒙受损失。当然08年次贷危机演化成的全球金融危机，也导致他所投资的公司的股价下跌，然而之后随着美国股市的反弹走出了五年牛市，巴菲特的资产很快就创新高。正是巴菲特对于价值投资的一直贯彻和对于上市公司深入的调研，所以他的投资业绩一直是稳定的上升，没有出现重大失误。当然巴菲特在每年年会也会回顾、总结自己的投资的成功和失败，对失败也不会讳言，会对失败的案例进行细致的分析，这样回顾总结才能提高投资的水平。

相比而言，很多国内投资者对于投资而言就有失偏颇，乐于打听小道消息，或从事短线投机，希望能够赚到每个波段。但实际上，真正能够把每个波段都操作好的人少之又少，并且越往后我认为技术分析在A股的适用性越来越小，甚至到最后技术分析会使人亏钱，只有通过对公司价值的挖掘，对优质公司的坚持，才能够获得超额收益。我认为要积极迎接价值投资的新时代。

真正好的公司的股权是非常稀缺的，也是各路资金拼命争抢的。我们看到最近地产板块的一些知名公司受到产业资本的追捧，甚至出现了抢筹和控股权的争夺，这从侧面说明优质地产公司的价值被认可，特别是一些优质地产公司。现在各地出现“地王”，但是最近拍卖的地跟上市公司所储备的土地的质量差距很大，真正好的地都已经被上市公司所纳入土地储备中。“地王”的出现让大家开始重新审视地产股的投资价值，一些地产公司的土地储备按现价卖出去的话，甚至比公司的市值还要高，所以就从一个侧面也体现了蓝筹股的价值其实是被低估的。

最近国务院李克强总理宣布了深港通的批准开通，深港通的开通加上之前的沪港通，使得中港两地的互联互通已经非常通畅。两地的投资理念也会出现互相影响，香港的投资者以机构投资者为主，所以香港市场蓝筹股相对于小盘股有一定溢价，而小盘股估值相对较低。受到深港通、沪港通的影响，未来A股蓝筹股的价值可能会有得到体现和认可，而一些题材股，特别是没有业绩的估值泡沫也会受到一定的挤压。

这样对于机构投资者，特别是大资金是非常有利的。而深港通的开通，意味着中国大陆市场跟香港全面实现了互联互通，将来甚至还有可能让A股与国际发达市场进行互联互通，比方说开通沪伦通或者沪纽通等等。通过跟国际市场的互联互通，可以促进该股的国际化，同时改变A股的投资理念。

在14年7月份，当时宣布沪港通开通的时候，我就说过一个观点，沪港通给A股带来的最大的改变并不是沪港通带来的资金，而是改变了A股的投资理念，让投资者更加重视了蓝筹股的价值。也正是从2014年7月份开始，蓝筹股发动了一波大幅上涨的行情，带动指数脱离两千点的底部区域，并且突破了2400点的区间震荡高点，又涨了1000点到3400点。现在我们又重新回到三千点附近，很多人蓝筹股，比如沪深300(3301.577, -26.22, -0.79%)中很多股票，已经是被低估了。

所以这个时候开通深港通，对于提高蓝筹股的价值来讲还是非常有利的。很多炒预期的投资者在深港通宣布开通之后开始获利了结，这也造成最近市场的震荡整理，但我们看到，上证指数在突破3100点之后，虽然指数出现了一定回调但是并没有跌到三千点，这说明市场的底部的却是在不断的抬高，这是一个非常积极的信号。市场的重心在不断上移，这也是非常确定的一点，这是毋庸置疑的。我们看到自从春节之后提出“千点大反弹”以来，大盘的底部就不断的抬高，每次调整的低点都在不断上升，从2638点到，2800点到2930点到3030点，这说明大盘，已经进入了右侧交易。

最近大家关注的比较多的可能是对美联储的政策，耶伦的讲话提升了市场对加息的预期，其实光喊话对于市场的影响是逐渐在开始减弱了，美联储多次声称加息，喊狼来了，但实际上并没有加息。美联储这轮加息是非常犹豫的，因为美国这次经济复苏并不是特别强劲，美联储加息也是要考虑很多加息所带来的连锁反应，投鼠忌器。比方说美国要加息会引起美元的升值，从来影响美国的出口。美联储对于调节市场对加息的预期管理还是非常成功的，但是这种光喊不加的策略的边际效应也在递减，他对于人民币的汇率和中国央行的货币政策影响也越来越小。

个人判断，年初至9月份加息的可能性很小，最多可能在年底前加一次息，甚至加息有可能会推到明年。在去年12月份美联储第一次加息的时候，很多投资者，包括华尔街的投行，预期2016年美联储可能会加四次息，但是我当时预测美联储加息肯定是非常缓慢的，有可能最多加一次息。果然现在过了大半年，但是美联储仍然没有加息，也验证了我当时的判断。美联储本次加息是最纠结的一次。

现在英国脱欧过了将近两个月的时间，她对于欧洲经济和英国经济的影响应该是比较深远的，是潜移默化的，可能短期从经济数据看不出来。短期经济数据的稳定并不能排除英国脱欧对于英国和欧洲经济没有影响，而是可能时间不够，影响并没有体现出来。相比而言，美国经济复苏还是相对比较确定的，但也是力度不够大，因此也限制了美联储货币政策的收紧，目前全球央行的基调还是以货币宽松为主。我们在全球央行宽松注水的背景之下，股票的价格肯定会出现一定的上升，就像美国的三大股市，在近期都创出历史新高，并且维持在历史新高附近，并没有大幅调整，这说明投资者的风险偏好也在提高。

回到A股，现在指数已经站上3000点很长一段时间，后市突破前高应该是比较确定的，但是个人认为对于短线的预测就像算命一样，很难有一个准确的预测，但是做策略不是预测点位，而是要分析大盘的趋势。现在来看，春节以来战略性看多是对的，市场的重心在不断抬高，而很多股票出现了一定的反弹，估值出现了一定抬升。今年春节以来战略性看多肯定能赚到钱的，而看空的投资者，可能今年要么踏空了反弹行情，要么在低点把优质的筹码卖掉，这是非常可惜的。做策略，主要是看对趋势，然后在趋势中选择一些优质的个股来做。

巴菲特的老师格雷厄姆说过，做投资唯一成功的秘诀也是唯一办法，就是坚持价值投资。而对于价值投资要有一个正确的理解，很多人说价值投资在A股不适用，因为美股是非常平稳的上升而A股是大起大落。但这恰恰说明在A股要真正坚持价值投资，价值投资的内涵是在资产价格被严重低估的时候买入而在被严重高估的时候被卖出。坚持不卖或者抱残守缺就不是一种真正的价值投资。当股票价格被严重高估时是要果断卖出的，比如在去年5000点，前海开源基金当时判断创业板已经出现比较大的泡沫，股票的交易也进入了疯狂的状态，所以在5月底发布公告进行大幅减仓，因而躲过了三轮股灾。今年春节前后，结束空仓期，加到接近满仓去抄底一些被错杀的蓝筹股，这也是一种价值投资。在春节前后，蓝筹股的价值肯定是被严重低估的，在这个时候去建仓，其实是一种价值投资的表现。

价值投资要留一定安全边际，这也是巴菲特强调的，也就是说要当股票的价格远远低于它的价值的时候才去买，这样才能防止过早的抄底。比方说，去年的三轮股灾，很多投资者可能躲过了第一轮股灾，但是在第二、三轮股灾前过早抄底进去，后来也损失惨重，这就是没有真正的留好安全边际。一定要等股票的价格跌透，一定要跌到整个市场都非常悲观，处于“出清”的状态，这时候才能够果断的进场。价值投资同样适用于A股，但是一定要选用正确的价值投资，而不能抱残守缺。

价值投资除了把握顶部和底部之外，还要选择一些好标的好公司，而不要去炒一些垃圾股，因为垃圾股的价格是很难计算的，也许垃圾股的价值跌了一半还是非常高估的，这时候买垃圾股还是有风险的，而白马股蓝筹股的价值是能被计算出来的，是否被低估也是一目了然的。这些好公司的股权是值钱的，即便是做了股东，也能享受公司的分红，每年的分红收益率，也高于十年期国债的收益，这样即便下跌也不用担心，可以越跌越买。但是对于垃圾股越跌越买，则有可能导致越套越多。所以好的标的是非常重要。

巴菲特投资很少去看技术分析和大盘的，甚至他的办公室里都没有电脑，只有一部电话、和公司的年报，因为他没有短线交易的必要。这点跟国内投资者差别也非常大，很多投资者最后追涨杀跌，贡献了交易费，而自己没有赚到钱，应当吸取教训。巴菲特对于上市公司的研究非常深入，他对年报会反复看很多遍，甚至对于重要的上市公司，他也会亲自对公司的高层进行交流，给公司规划发展前景，甚至派人去入驻公司，这有点像产业资本。巴菲特投资公司并不只是为了去买股票，而是投资一家公司去分享他的成长，这里面是值得学习的。让我们看到很多产业资本也开始进入一些蓝筹股，业绩稳定的蓝筹股也得到产业资本的追捧，产业资本的眼光，应该说比很多市场人士的眼光要好，所以我们追随产业资本路线图去布局，应该说也是一个可以参照的办法。投资不能去追高一些题材股，而是去抄底一些被低估的蓝筹股，例如一带一路、医药、军工、券商等。