华安基金杨明：股票市场的高估值有着显着结构性差异

（记者 徐金忠）2月25日，华安基金投资研究部高级总监、华安聚恒精选拟任基金经理杨明发表市场观点指出，股票市场目前的估值处于很高的水平，但背后有着显着的结构性差异，反映着经济结构、行业格局、公司竞争力的变化，也隐含着对全球经济未来两年景气的预期。从定性的角度看，目前的高估值在逻辑上并没有很大的问题。杨明认为，当前的估值状态是全球货币极限刺激的结果，也是近年来股票市场投资者结构变化导致资金配置变化的结果。杨明表示，资本市场环境的变化推动着价值投资方法体系的演进。在当今环境下，需要进一步改进投资方法，更加敬畏市场的智慧，更加愿意接受一定的灰度和试错。具体来看，杨明指出，龙头股的估值提升从2019年下半年就开始了，而从美股的角度已经持续了好几年。对这种持续提升估值的趋势，杨明的理解是有多个方面的原因。

杨明指出，这一趋势有经济发展阶段变化的因素。中国经济逐步告别高增长、高波动的阶段，进入到中速增长、波动收敛的新常态。宏观经济的总量与结构变化在中微观层面的表现，就是大量行业出现马太效应——具有规模、资金、技术、品牌渠道等优势的领先公司成为行业增长的主要驱动者，行业集中度快速上升，相对弱势企业想要后来居上的难度大大提高。反应到股价层面，就是行业内头部公司和二三线公司估值持续显着分化，头部公司获得的估值溢价越来越大。

杨明表示，还有货币环境变化也使得这一趋势出现并强化。此外，投资者结构与投资文化的变化也使得这样的趋势发生。A股投资者变得更加理性，散户更多通过基金投资股市，具有良好投资理念、研究能力的机构投资者迅速壮大，叠加沪深港通的开启大量外资流入，A股投资者的结构、投资文化发生了显着变化，向具有长期价值的好行业、好公司集中成为共识，获得一致共识的好行业、好公司估值溢价大幅提高，市场“二八”现象显着，机构投资者的股票配置向少数行业、少数公司集中的程度是史上少见的。

杨明指出，机构“抱团”未必是非理性的。很多被机构“抱团”的股票，机构对上市公司中期盈利增速的预期并没有偏离过去的中枢，反而是对其盈利增长的长期持续性有很强的预期。这种长期视野驱动的投资，虽然不能保证每个机构都能做到长期投资，但却能引导机构投资者整体向长期投资者转变，具有积极的意义。